La discusión sobre qué norma europea debe gobernar los valores tokenizados ha dejado de ser un debate académico. La Asociación de Mercados Financieros en Europa (AFME, por sus siglas en inglés), la patronal que agrupa a buena parte de la banca de inversión del continente, ha pedido formalmente que los instrumentos financieros emitidos o representados en tecnología de registro distribuido sigan bajo el paraguas de MiFID y no queden atrapados en MiCA, el reglamento de mercados de criptoactivos. La petición se presentó el pasado 30 de septiembre, en el marco de la revisión que las instituciones comunitarias están haciendo de MiCA.

El movimiento no es menor. De cómo se resuelva esta frontera depende si un bono tokenizado, una acción digitalizada o un fondo de inversión en formato blockchain se rige por las reglas de siempre —las que ya aplican a los mercados de valores— o por el régimen nuevo diseñado para criptoactivos. Para los bancos que llevan años preparando infraestructuras de tokenización, la respuesta correcta es la primera: si es un valor, es un valor, independientemente del soporte técnico.

Qué pide exactamente AFME

El planteamiento de la patronal es sencillo en su lógica: que la tecnología no altere la naturaleza jurídica del instrumento. Los valores tokenizados siguen siendo valores, por lo que les correspondería MiFID II y el resto de la normativa de mercados e instrumentos financieros, incluida la normativa de folletos, abuso de mercado, screening, liquidación y registro. MiCA, en cambio, está pensada principalmente para criptoactivos que no son instrumentos financieros: fichas de pago, utility tokens y, en su vertiente más relevante, las stablecoins y los llamados tokenes referenciados a activos.

La AFME sostiene que mezclar ambos mundos generaría inseguridad jurídica, duplicidades regulatorias y, en última instancia, frenaría la propia tokenización. Si un mismo producto pudiera interpretarse bajo dos regímenes distintos, la emisión se volvería un ejercicio de adivinación.

La frontera que preocupa a los supervisores

El problema es que la frontera no siempre es nítida. La Autoridad Bancaria Europea (EBA) y la Autoridad Europea de Valores y Mercados (ESMA) ya han reclamado aclaraciones sobre esa delimitación. Cuando un activo digital combina características de valor negociable con funciones propias de un criptoactivo, saber bajo qué normativa cae no es obvio. Y la ambigüedad, en regulación financiera, se traduce en costes, retrasos y, a veces, en decisiones de inversión que acaban en otra jurisdicción.

No es la primera vez que este asunto aparece sobre la mesa. Desde la entrada en vigor de MiCA, los operadores vienen señalando zonas grises en la intersección con MiFID. Los supervisores también lo ven. La propia revisión del reglamento es el escenario en el que estas tensiones deben resolverse.

Por qué importa para el inversor

A corto plazo puede parecer un tecnicismo, pero las consecuencias son tangibles. El régimen aplicable determina qué información debe publicarse antes de invertir, cómo se protege al minorista, qué requisitos de capital se exigen a los intermediarios o qué régimen de responsabilidad se activa si algo falla. También define quién puede comercializar el producto en España y ante quién hay que responder si hay una reclamación.

La tokenización promete eficiencia: liquidación más rápida, menos intermediarios, mercados operativos 24 horas. Pero sin un marco claro que diga qué reglas aplican, esas promesas quedan en el aire. Y Europa compite con otras jurisdicciones, como Reino Unido, Suiza o Estados Unidos, que también están ajustando sus normas para no perder el tren.

Para el inversor español, sea principiante o avanzado, conviene tener presente que el hecho de que algo se emita sobre una blockchain no lo convierte automáticamente en criptoactivo “ligero”. Si el subyacente es una acción, un bono o un fondo, la lógica protectora del inversor debería mantenerse. De ahí que la petición de AFME vaya en la dirección de preservar esa continuidad, en lugar de abrir un atajo regulatorio.

El contexto regulatorio más amplio

La revisión de MiCA y el encaje con MiFID forman parte de una discusión más grande sobre cómo integrar las finanzas digitales en el ordenamiento europeo sin romperlo. MiCA fue el primer marco integral del mundo para criptoactivos, pero su ámbito se diseñó para lo que no eran instrumentos financieros. La tokenización de valores es justo el caso que se escapa de esa lógica inicial. De ahí que la EBA y ESMA pidan precisión.

Mientras tanto, el mercado sigue avanzando. Bitcoin cotiza hoy en 82.564 dólares, con una subida del 2,03% en las últimas 24 horas, según los datos disponibles. Ese dato refleja que el interés por los activos digitales no espera a que se resuelvan los debates normativos. Pero la adopción institucional real, la que implica a bancos, gestoras y mercados regulados, sí depende de saber qué reglas tiene que aplicar.

Qué conviene vigilar

El resultado de la revisión de MiCA y la clarificación de su frontera con MiFID es la próxima pieza relevante. Los supervisores europeos tienen margen para publicar directrices o interpretaciones que ayuden a los operadores. También hay que seguir si otros actores —gestoras, infraestructuras de mercado, bancos custodios— alinean sus posiciones con la de AFME.

La cuestión de fondo es si Europa apuesta por tratar la tecnología como un vehículo que no altera la naturaleza del producto, o si acepta crear un régimen híbrido. Lo que decida en los próximos meses marcará el tipo de tokenización que veremos en el Viejo Continente. Y eso, antes o después, se traducirá en los productos que lleguen al inversor español.